引言：

　　在企業(yè)并購中，相對于日常運營資金而言，并購資金具有融資規(guī)模大、融資期限長的特點。

　　從中國上市公司產業(yè)并購的發(fā)展來看，由于中國融資渠道狹窄，融資工具單一，資金來源和并購支付方式往往成為制約大規(guī)模并購的主要瓶頸。

　　因而，企業(yè)是否擁有多元化的并購融資渠道和可靈活運用的交易對價支付方式是衡量企業(yè)并購能力的主要因素。

　在并購實務中，基于并購動機與支付方式的不同，影響并購資金需求的主要因素如下：

　　(1)企業(yè)的資本結構、行業(yè)地位和盈利水平(決定了融資渠道和融資方式);

　　(2)企業(yè)實際控制人的控股權以及對每股收益稀釋的關注;

　　(3)資本市場的成熟度、市場條件、交易方案、時間等因素;

　　(4)標的公司股東的利益訴求(如套現沖動)。

　　在企業(yè)并購融資方面，主要有債務融資、股權融資及其他方式。

　　主要融資方式如下：

　　對于并購融資，在國內并購方面，以博盈投資并購斯太爾為例，在整個交易的并購資金方面，2012年4月，先由武漢梧桐硅谷天堂以類似過橋貸款的角色出資2.8億元并購斯太爾動力。

　　隨后，2012年11月博盈投資發(fā)布非公開發(fā)行股票預案，向英達鋼構以及長沙澤瑞、天津硅谷天堂恒豐等5家PE募集資金約15億元用于收購武漢梧桐100%股權、斯太爾動力增資等項目。此次巧妙安排的并購案例，如放在成熟資本市場，則不會這么精妙。

　　在跨境并購方面，以吉利并購沃爾沃為例，在2010年8月2日交割股權的收購價款15億美元和沃爾沃后續(xù)發(fā)展的資金主要來自吉利控股集團、中資機構以及國際資本市場，其中：

　　(1)12億美元來自吉利兆圓;

　　(2)國家開發(fā)銀行和成都銀行各提供人民幣20億元和10億元低息貸款以及中國銀行浙江分行、倫敦分行和瑞典政府承諾的貸款;

　　(3)2010年9月，吉利旗下香港上市公司吉利汽車控股(hk.00175)與高盛聯(lián)營公司GS Capital Partners VI Fund, LP簽署18.97億港元的可換股債券和行權價為每股2.30港元的299,526,900份認股權證，合計募資25.86億港幣，約合3.3億美元;

　　(4)沃爾沃原股東福特提供的2億美元賣方融資。

　　從支付方式看，主要有現金支付、股票以及各種混和支付方式，其中，混合支付包括優(yōu)先股、可轉債、高收益?zhèn)⑵跈嗪驼J股權證等方式。

　　目前，國際上并購支付方式非常靈活，有著充分的市場化特征，而國內支付通常就是現金和股票兩種方式而已，除此之外，還有行政色彩濃厚的無償劃轉等方式。

　　在這里，筆者想要特別說明中國資本市場上的中國式并購基金——“上市公司+PE”。

　　作為一種提高市值管理能力與資金使用的杠桿，降低上市公司并購能力羸弱所引發(fā)并購操作風險的方式，“上市公司+PE”模式是上市公司進行產業(yè)整合、產融結合的積極探索，也許，未來多元化的大型集團便構筑于此。

　　而作為發(fā)揮PE項目挖掘優(yōu)勢和賺價差思維的延續(xù)，“上市公司+PE”模式亦有可能催生出中國版KKR、黑石。

　　但在初期階段，在產業(yè)進入成熟之前，并購基金還需要錘煉并購能力和價值創(chuàng)造的能力。以黑石為例，其經典的并購案例是對塞拉尼斯化學公司的并購。

　　黑石2004年控股塞拉尼斯后，便開始了業(yè)務及管理重組，包括：

　　調整組織結構，消減管理費用;

　　發(fā)行優(yōu)先股籌集營運資本并改善資本結構;

　　減員增效，提高生產效率;

　　出售不良資產，同時并購優(yōu)質資產擴大業(yè)務范圍，等等。

　　經過業(yè)務再造，在互聯(lián)網新經濟低迷、投資者轉向傳統(tǒng)行業(yè)的市場環(huán)境下，塞拉尼斯于2005年1月登陸紐交所，籌集資金近10億美元，其中8.03億美元由黑石及其聯(lián)合投資者獲得。

　　到2005年年底，重組后上市的塞拉尼斯使黑石獲得了600%的收益率。黑石“俱樂部式”的收購方式亦為市場所津津樂道。

　　黑石堅持誠信的投資哲學，致力于與被投資者建立長期利益關系，以謙卑姿態(tài)開創(chuàng)重組咨詢等反市場周期業(yè)務，這一切都為黑石優(yōu)異的長期業(yè)績奠定了堅實的基礎。

　　主編黃琦茵 聚百洲